Инфляция: конец эпохи ценовой стабильности. Для новичков, скептиков и профи - Марк Блайт

Напротив, по его мнению, «лучшее объяснение этой корреляции – массовый приток дешевых товаров из Китая на мировой рынок, который сдерживал инфляцию и позволял центральным банкам держать стоимость кредита очень низкой» (47).

С этим согласен и банкир Стивен Д. Кинг, отмечая, что включение в мировую торговую систему производителей с низкими издержками, таких как Китай и Индия, привело к тому, что цены на промышленные товары падали относительно доходов в западных странах в период «Великой стабилизации» (48).

В те годы у центральных банков было два выбора: ужесточить политику и позволить ценам снижаться или следовать целевому показателю инфляции. Второй путь означал борьбу с дефляционным давлением: снижение ставок, чтобы подтолкнуть цены ближе к целевому уровню.

Большинство банков выбрали именно вторую стратегию – особенно в конце эпохи «Великой стабилизации». С 2004 по 2007 год центральные банки США и Европы повышали ставки, что способствовало росту цен на активы. Этот контекст создал условия для финансового пузыря, который и положил конец «Великой стабилизации».

А может, это была просто «удача»?

Версия «удача»: «Великая стабилизация» произошла просто потому, что не было крупных потрясений, подобных тем, что наблюдались в 1970-х годах.

Как мы уже говорили, 1970-е были временем частых и взаимосвязанных кризисов, вызвавших резкие колебания выпуска и инфляции. Эти кризисы не возникли из ниоткуда, а являлись следствием определенных событий: арабского нефтяного эмбарго 1973–1974 годов, иранской революции 1978–1979 годов, перебоев с добычей нефти и тех самых «особых факторах», о которых писал Блиндер.

В период с 1980-х по 2000-е годы такие масштабные потрясения либо не происходили, либо были менее серьезными.

Экономика в 1990-е годы стала настолько стабильной, что Фрэнсис Фукуяма даже заявил о «конце истории» (49).

Джеймс Сток и Марк Уотсон разработали сложную статистическую модель, чтобы выявить, насколько каждый фактор – отсутствие потрясений, структурные изменения и денежно-кредитная политика – повлиял на снижение волатильности (50). Они пришли к выводу, что «Великая стабилизация» – это просто период, когда изменения были менее заметны, и что большую часть снижения нестабильности можно объяснить именно их отсутствием. По их мнению, удача оказалась гораздо важнее, чем хорошая политика, а структурные изменения сыграли лишь второстепенную роль.

Однако и этот взгляд нельзя назвать идеальным.

Критики версии «удачи» отмечают, что она основана только на потрясениях, которые действительно произошли, но не учитывает те, которые могли произойти, но не случились. Другими словами, сама новая политическая система могла уменьшить количество и силу потенциальных изменений. Как однажды заметил бывший заместитель управляющего Банка Англии Чарльз Бин: «Потрясения не измеряются напрямую – мы видим только их последствия» (51).

Еще один аргумент: в период «Великой стабилизации» резкие изменения все же были – просто их последствия были смягчены (52).

Как указывает банкир Стивен Д. Кинг, к ним относятся банкротство Continental Illinois в 1984 году, обвал фондового рынка в 1987-м, азиатский финансовый кризис 1997 года, пузырь доткомов в 2000-м, теракты 11 сентября 2001 года. То есть потрясения были, но система справлялась с ними эффективнее.

Нет, все-таки это была «хорошая политика»

Сторонники версии «хорошей политики» утверждают, что именно качественно улучшенная денежно-кредитная система, ориентированная на управление ожиданиями – как ее продвигали Дон Бреш и ему подобные, – объясняет макроэкономическую устойчивость эпохи «Великой стабилизации».

Благодаря переходу к таргетированию инфляции, центральные банки начали принимать решения по процентным ставкам, основываясь на отклонениях инфляции от цели и колебаниях производства. А благодаря росту их политической независимости они получили возможность быстрее и решительнее реагировать на такие изменения.

В 1990-е годы появились эмпирические данные, подтверждающие эту точку зрения.

В конце 1980-х – начале 1990-х годов экономист Гарварда Альберто Алесина опубликовал серию работ, показавших, что чем выше независимость центрального банка, тем ниже уровень инфляции (53).

Самая убедительная из этих работ была написана им совместно с Ларри Саммерсом и привела сравнительные доказательства в пользу этого утверждения.

На рисунке 5.2 (на основе их статьи) видно: страны, где центральные банки обладали большей независимостью в 1980-х, имели более низкий средний уровень инфляции в период с 1955 по 1988 год.

Исследования Алесины и Саммерса, казалось, наконец предоставили доказательства того, что низкая инфляция и общая макроэкономическая стабильность действительно стали результатом правильной политики. Важно, что Алесина и Саммерс показали: эта связь была специфична для инфляции. Независимость центральных банков не оказывала значимого влияния на экономический рост, уровень безработицы или реальные процентные ставки. Но это не было недостатком. Напротив, это указывало на важный политический урок: центральные банки должны сосредоточиться на инфляции как на своей главной цели.

Как однажды выразился президент Европейского центрального банка Марио Драги: «Независимость центральных банков (54) считалась ключевым фактором снижения волатильности выпуска и инфляции в этот период, то есть того, что получило название «Великая стабилизация»» (55).

Главный экономист Банка Англии Энди Халдейн недавно подчеркнул актуальность этих идей: «Межстрановые корреляции убедительно показывают, что независимость центральных банков внесла важный вклад в снижение инфляционных искажений… И эти данные, в свою очередь, стимулировали переход к независимости центральных банков во второй половине XX века» (56).

Рис. 5.2. Независимость центральных банков была связана с более низкой инфляцией

Источник: собственная разработка авторов на основе данных Алесины и Саммерса, 1993 год.

Как мы уже отмечали, глава ФРС также придерживался той же позиции, заявив, что «денежно-кредитная политика, вероятно, внесла значительный вклад не только в снижение волатильности инфляции (с этим никто и не спорит), но и в снижение волатильности выпуска». Примечательно, что Бернанке добавил: «Я оптимистично смотрю в будущее, потому что уверен: политики не забудут уроков 1970-х годов» (57).

47

Как финансовый кризис (почти) заставил нас по-другому взглянуть на инфляцию

С оптимизмом Бернанке мы возвращаемся к началу.

Идея 1970-х годов о том, что инфляция – это «всегда и везде денежное явление», на самом деле была утверждением о том, что ожидания людей относительно цен и зарплат выходят из-под контроля. Как только это становится главным уроком десятилетия, остается один шаг до вывода: главными инструментами экономического управления становятся институты, управляющие этими ожиданиями, – центральные банки и их критически важная «кредитоспособность» (доверие к их готовности поднимать ставки при необходимости).

Но, как мы уже говорили в главе 3, у этих институтов крайне узкий набор инструментов: повышать и понижать ставки, покупать и продавать активы. Когда все идет хорошо, мы приписываем успех тем самым институтам, которые, как мы считаем, его обеспечили. То, что