Инфляция: конец эпохи ценовой стабильности. Для новичков, скептиков и профи - Марк Блайт

В 2021 году центральные банки ответили на инфляцию так называемой «денежно-кредитной жесткостью» – резко подняли процентные ставки.

На рисунке 2.1 видно, что с 2008 года ставки в США, еврозоне и Великобритании держались примерно на нулевом уровне. В то время – после финансового кризиса 2007–2008 годов – центральные банки применяли стимулирующие меры: отрицательные ставки и такие меры, как количественное смягчение (простыми словами, это покупка государством облигаций у населения в надежде, что полученные деньги пойдут в экономику и оживят ее). Потом пришла пандемия, и начался резкий рост ставок. Диаграмма показывает: хотя реакция банков на инфляцию выглядела драматично, по историческим меркам эти повышения были сравнительно умеренными (2). Для сравнения: в конце 1970-х и начале 1980-х процентные ставки в США достигли 22% (декабрь 1980 года), а в Великобритании большую часть 1980 года они держались на уровне 17%. В 2023 году ключевая ставка Федерального резерва США и Банка Англии составляла 5,25%, а Европейского центрального банка – 4%.

Рис. 2.1. Ключевые ставки центральных банков США, еврозоны и Великобритании (3)

Источник: Авторский анализ на основе данных Банка международных расчетов (BIS1).

Поскольку процентные ставки – это основной инструмент борьбы с инфляцией, самое очевидное, что мы должны спросить: «а работают ли они?» Как бы то ни было, но в основном дискурсе этот вопрос почти не обсуждается. Вместо этого спор идет о другом: насколько сильно нужно их поднимать, чтобы добиться эффекта. Другими словами, речь идет не о том, помогает ли лекарство, а о том, какую дозу нужно принять. Слишком сильное повышение ставок может вызвать рецессию, которая окажется тяжелее самой инфляции.

Однако существуют и другие, менее распространенные, взгляды, которые рассматривают процентные ставки как тот самый «молоток» – универсальный инструмент, которым пытаются решить любую проблему.

Мы используем ставки для регулирования экономики не потому, что они лучше всего работают, а по той причине, что еще в 1980-х мы отказались от других методов – таких как прямое регулирование цен, ограничение кредитов или другие инструменты фискальной политики. На самом деле в 1990-х годах большинство развитых стран резко свернули применение активной бюджетно-налоговой политики, потому что ее стали считать по своей природе инфляционной – об этом мы подробнее поговорим ниже. В итоге от регулирования остался только центральный банк и два основных инструмента денежно-кредитной политики.

Центральные банки могут покупать и продавать активы, чтобы вливать деньги в экономику, – это называется количественным смягчением. Так делают при дефляции (например, такая политика проводилась в Европе с 2011 по 2016 годы). Когда же цены растут, банки делают другое: поднимают стоимость заимствований, то есть процентные ставки. Делается это через так называемые операции на открытом рынке или через начисление процентов на резервы коммерческих банков. Проще говоря, если у вас есть молоток, то все, что попадается под руку, становится гвоздем.

К сожалению, не все, что выглядит как гвоздь, на самом деле им является. Известные экономисты, которые по-разному объясняют природу инфляции, – например, Ларри Саммерс и Пол Кругман, – предсказывали, что рост ставок в США приведет к росту безработицы и замедлению экономики. Но ни то, ни другое так и не произошло. Наоборот, несмотря на агрессивное ужесточение денежной политики, экономика США не замедлилась – она продолжала расти. А уровень занятости не падал, а наоборот, повышался (4).

Вместо того чтобы воспринять эти события как сигнал, что что-то не так с самой теорией, основное экономическое сообщество предпочитает другое объяснение: оно хвалит ФРС за «безболезненную победу над инфляцией» (5). Якобы им удалось попасть в идеальную точку: снизить инфляцию, не вызвав при этом роста безработицы – обеспечить так называемую «мягкую посадку». И все это – благодаря повышению процентных ставок. Но если это правда, тогда получается, что ключевое соотношение, на котором строится вся монетарная политика, – компромисс между инфляцией и безработицей – просто исчезло. Его как будто и не было.

Тогда вопрос: зачем мы до сих пор считаем процентные ставки универсальным «молотком», которым можно решить любую проблему? Чтобы понять это, нам нужно вернуться к основной исторической причине, из-за которой ставки стали главным инструментом борьбы с инфляцией: к опыту 1970–1980-х годов.

07

Шоу 1970-х: акт первый – распределительная политика Волкера

В 1970 году США переживали небольшую рецессию. В то время действующий глава ФРС Артур Бернс решил бороться с проблемой снижением процентных ставок, несмотря на растущее давление инфляции. Тогдашняя экономическая догма была проста: инфляция возникает из-за трех факторов – высоких расходов на социальные программы, огромных затрат на войну во Вьетнаме и возникшей вследствие этих двух причин чрезвычайной напряженности на рынке труда. При этом считалось, что главная угроза – вовсе не инфляция, а безработица. В результате ФРС пошла на компромисс: вместо того чтобы повышать ставки, она решила их снизить – чтобы поддержать экономику и сохранить рабочие места.

Бернс считал, что денежная политика сама по себе не в силах повлиять на инфляцию. В те годы и профсоюзы, и крупные корпорации были слишком сильны – они могли настаивать на повышении зарплат и цен независимо от позиции центрального банка.

К тому же, мягкая денежная политика ФРС соответствовала плану администрации Никсона наращивать государственные расходы. Позже, в лекции под названием «Муки центрального банка», Бернс признал, что ФРС оказалась в потоке политических и идеологических изменений, которые преобразовывали американскую жизнь и культуру (6). Именно это и помешало ФРС, по его словам, бороться с инфляцией способом, который он считал правильным, а именно, сдерживая рост денежной массы.

Исходя из целей правительства ФРС смягчила денежную политику, даже несмотря на рост инфляции. В первые два года десятилетия цены росли медленно, но потом инфляция резко пошла вверх и еще два года держалась высокой. Затем она снова снизилась, а потом опять начала расти. Именно тогда, после ухода Никсона и смены власти, когда экономика уже вышла из-под контроля, президент Картер решил назначить новое руководство ФРС. В августе 1979 года главой ФРС стал Пол Волкер, и вскоре после своего назначения он начал резко повышать процентные ставки – с 10% в январе 1979-го до 19% в июне 1981 года (7).

Ключевой